Funil de M&A: Porque 799 de 800 empresas são eliminadas?

Quando a Sankhya anunciou sua décima primeira aquisição, a compra da Magis5, o mercado leu a notícia pelo ângulo previsível: mais um consolidador em movimento, mais uma empresa de tecnologia vendida. O dado mais relevante da operação, porém, estava no processo que antecedeu o anúncio. Antes de escolher a Magis5, a companhia analisou 800 candidatas. Para cada empresa comprada, 799 ficaram pelo caminho, a maioria sem saber em que etapa foi eliminada, nem por quê.

Esse funil não é uma particularidade da Sankhya. Ele descreve como o comprador de tecnologia opera no Brasil hoje — e, no primeiro semestre de 2026, ficou mais estreito. Entender sua mecânica passou a fazer parte do trabalho de qualquer founder que pretende, em algum momento, ocupar o lado vendedor de uma transação. Os dados mais recentes do mercado de tecnologia brasileiro permitem reconstruir esse funil etapa por etapa: por que ele existe, o que o comprador procura na entrada, o que elimina uma empresa no meio e o que desempata no fim.

Por que o funil ficou ainda mais desafiador

O dado que explica as 800 candidatas está no ritmo atual do mercado. O M&A Deals Report 2026 H1 da Questum registrou 87 transações no primeiro semestre, contra 131 no mesmo período de 2025 — uma retração de 33% que devolveu o setor ao patamar de 2024.

A leitura fácil seria concluir que os compradores saíram de cena. Os números mostram o contrário: o fluxo continua pulverizado, com os compradores mais ativos do semestre acumulando apenas três ou quatro operações cada — Unifique e Vela LatAm, do grupo Constellation, com quatro; Selbetti e Visma, com três. Nenhum grupo concentrou o mercado. Os consolidadores de software vertical, que operam com capital permanente e portfólio diversificado, foram os que menos interromperam processos no período, enquanto compradores menos estruturados recuaram.

É essa combinação que define o funil de hoje: o número de compradores potenciais permaneceu grande, o número de negócios fechados caiu um terço. Na prática, cada deal concluído agora passa por uma triagem ainda mais larga do que a que eliminou 799 candidatas da Sankhya. O comprador não sumiu — ele subiu a régua.

A conclusão que orienta a análise da Questum sobre o ciclo atual permanece, e ficou mais dura: o principal gargalo do M&A em tecnologia no Brasil deixou de ser capital e passou a ser preparo. A boca larga do funil não existe por exigência gratuita do comprador. Ela existe porque, diante de um universo grande de empresas disponíveis, a escassez está nos ativos efetivamente prontos para uma transação, e a triagem larga é o método que o comprador encontrou para garimpar os poucos que estão. Em 2026, esse método passou a eliminar mais cedo.

O que o comprador procura na entrada do funil

O Buy-side Report da Questum, pesquisa qualitativa conduzida com representantes das principais compradoras de empresas de tecnologia do país, mostra o que move a busca. Entre as respondentes, 84% procuram empresas de tecnologia, com objetivos concentrados em aumento de receita, ampliação de portfólio por meio de novas features e produtos e acesso a base de clientes. A aquisição motivada apenas por talento, o acqui-hire, aparece no fim da lista, o que revela a natureza dessas operações: o comprador brasileiro adquire para crescer o core business e avalia cada candidata pela contribuição direta que ela oferece a esse objetivo.

O dado mais contraintuitivo da pesquisa está em outro ponto. Cerca de um terço das compradoras, 33%, não trabalham com orçamento pré-definido para aquisições. O capital se mobiliza quando o ativo se encaixa na tese estratégica, o que inverte a lógica que muitos founders assumem ao imaginar o processo. A primeira triagem do funil raramente elimina por preço. Ela elimina por encaixe, e a empresa que não demonstra com clareza onde acelera o crescimento do comprador sai da lista antes de qualquer conversa sobre valuation.

O recorte setorial do primeiro semestre de 2026 mostra onde esse encaixe tem sido encontrado. Do lado vendedor, as fintechs lideraram com 19 das 85 empresas vendidas no período — 22% do total —, seguidas por ERP/TI, com 16. Do lado comprador, o mercado financeiro respondeu por 20 operações e ERP/TI por outras 16. Vale registrar também de onde vem o capital: 79% das aquisições foram feitas por compradores nacionais e 21% por grupos internacionais, proporção que não recuou nos últimos cinco semestres. Para o founder, isso significa que o comprador provável do seu negócio pode não estar no Brasil — e que a documentação, a governança e a estrutura societária precisam suportar uma diligência conduzida de fora.

A pergunta nova de 2026: comprar ou construir?

Há um filtro que não existia com essa força nos ciclos anteriores e que hoje elimina candidatas antes mesmo da fase de encaixe estratégico. Como resume Rafael Assunção, fundador da Questum, a tecnologia "deixou de ser um diferencial isolado e passou a reorganizar as teses de aquisição". As ferramentas de IA encurtaram drasticamente os prazos de desenvolvimento, e o comprador que antes adquiria uma empresa para ganhar dois anos de roadmap passou a conseguir construir a mesma funcionalidade internamente em uma fração do tempo.

O efeito no funil é direto: a compra ficou reservada ao que não se replica internamente. Dados proprietários, base fiel de clientes, distribuição estabelecida e licenças regulatórias entraram no lugar da funcionalidade como razão para adquirir. O valor migrou da feature isolada para a combinação de dados proprietários, automação e capacidade de aplicação dentro dos fluxos de negócio do cliente.

O movimento já aparece no desenho das próprias transações. A Elo adquiriu a tecnologia de IA generativa da Chatbank; a Teachy comprou a Nero.AI pelo time técnico e pela propriedade intelectual. São compras de ativo específico, não de empresa inteira. No mesmo período, o mercado começou a chamar de "SaaSpocalipse" a recomposição de preço do software diante do avanço dos agentes autônomos — uma pressão que se soma à seletividade do comprador.

A leitura prática para o founder é desconfortável, mas útil: perguntar-se com honestidade o que na sua empresa um concorrente com acesso às mesmas ferramentas de IA não conseguiria reconstruir em doze meses. Se a resposta for apenas o produto, a empresa provavelmente já é eliminada na entrada do funil.

O que elimina uma empresa no meio do funil

Passada a triagem de encaixe, começa a fase em que a maioria das eliminações acontece, e aqui os dados são diretos: os principais deal breakers apontados pelos compradores são problemas jurídicos, inconsistências contábeis e financeiras, questões societárias e falhas de governança. Nenhum desses fatores tem relação com o produto, com o mercado ou com o potencial da empresa. Todos têm relação com a organização interna, e é por isso que pesam tanto: a empresa eliminada por um passivo trabalhista mal endereçado ou por um cap table confuso pode ser superior à concorrente que avançou, mas o comprador, com dezenas de alternativas na mesa, não tem incentivo para assumir o custo de resolver o problema dos outros.

Em 2026, essa lista ganhou companhia. Os compradores passaram a exigir demonstração de receita recorrente, base de clientes fiel e integração real de inteligência artificial — capacidade aplicada ao produto e ao processo do cliente, não adoção superficial de ferramentas. E, com juros elevados e valuations comprimidos, o earn-out ganhou espaço nas estruturas negociadas. O preparo deixou de definir apenas se a empresa vende: define quanto do preço sai à vista e quanto fica condicionado a metas futuras.

A mensagem que a base sustenta é que a maioria dos deal breakers é plenamente evitável quando tratada com planejamento prévio e acompanhamento de bons assessores. A consequência prática dessa leitura é dura, mas útil. A maior parte das 799 empresas eliminadas de qualquer funil não perde por ser pior. Perde por não estar pronta, em dimensões que poderiam ter sido resolvidas com meses ou anos de antecedência, a um custo muito menor do que o valuation que deixaram na mesa.

O que desempata no fim do funil

Entre as poucas que chegam à fase final, os critérios mudam de natureza. As dezenas de conversas com compradores no podcast Better Deals, consolidadas nos reports da Questum, mostram um padrão claro no desempate: o fator mais citado, e com frequência inegociável, é a qualidade do time e dos fundadores, seguido de perto por produtos críticos à operação dos clientes e pela maturidade operacional da empresa. As due diligences, cada vez mais profundas, hoje incorporam análises técnicas, tecnológicas e de capacidade de escala além dos aspectos financeiros tradicionais, e funcionam como o teste final dessa maturidade.

O funil da Sankhya não é novidade para quem acompanha os conteúdos da Questum. No quinto episódio do Better Deals, Diego Sánchez, Head de M&A da companhia, já descrevia essa mecânica: mais de 240 empresas analisadas em doze meses, três aquisições concluídas e uma taxa de conversão histórica na casa de 1% do total avaliado. Na mesma conversa, ele detalhou o que a Sankhya observa em cada candidata, do perfil dos fundadores, que a companhia prefere manter à frente do negócio, à confiabilidade das informações do plano financeiro, que define a competitividade da própria proposta.

A Magis5, comprada no primeiro semestre de 2026, venceu esse funil exatamente nesses termos. A escolhida da Sankhya não foi a maior candidata da lista, foi a que chegou com números organizados, fundadores alinhados e tese clara. É a confirmação prática do que a Questum acompanha: no fim do funil, preparo pesa mais do que tamanho — e num semestre em que o volume de transações caiu um terço, pesa ainda mais.

A régua que o founder precisa conhecer antes de entrar no funil

Resta uma última calibragem que os dados do Buy-side Report da Questum ajudam a fazer. O middle market domina o fluxo de M&A em tecnologia no Brasil, e valuations acima dessa faixa são exceção, reservados a diferenciais relevantes de escala, tecnologia ou posicionamento. Conhecer essa régua desde cedo influencia decisões que definem o teto do exit anos antes de ele acontecer, como o tipo de capital que entra, o nível de diluição e o ritmo de crescimento escolhido.

O funil das 800 vai se repetir em todos os setores onde há consolidador ativo, com números maiores ou menores, mas com a mesma mecânica. O que 2026 mudou não foi a existência do funil — foi a altura da régua em cada etapa. A única variável que o founder controla é a posição da própria empresa dentro dele, e essa posição se constrói antes de o processo começar.

Para avaliar em que ponto desse funil a sua empresa estaria hoje, o caminho começa por entender se faz sentido vender sua empresa de tecnologia e pelo retrato completo de como pensam os compradores, disponível no Buy-side Report da Questum.