No último episódio de Better Deals, conversei com Bruno Salari, Diretor de M&A e RI da Skyone, empresa que fatura mais de R$ 400 milhões com crescimento histórico acima de 40% ao ano e que acabou de fechar uma rodada com a Advent International, um dos maiores fundos de private equity do mundo. Bruno passou quase uma década do outro lado da mesa, em investment banking, antes de entrar para o lado buy-side. Ou seja: ele já estruturou earn-out como assessor, já negociou earn-out como comprador, e hoje explica com uma clareza que poucos conseguem por que esse instrumento é muito mais aliado do que inimigo.
O que ele disse sobre earn-out em M&A merece atenção de todo empreendedor que está, consciente ou inconscientemente, na jornada rumo a um exit.
Earn-out, mecanismo de pagamento diferido vinculado ao desempenho futuro da empresa, é um dos termos que mais gera ansiedade no sell-side de M&A. O empreendedor ouve e imediatamente traduz: "eles não vão me pagar tudo, vão criar metas impossíveis e eu vou sair no prejuízo."
Aqui na Questum, esse é um dos maiores nós que ajudamos a desatar nas negociações. A desconfiança é compreensível, especialmente quando é a primeira venda, a primeira rodada, quando o fundador está sozinho diante de um comprador com anos de experiência em deals. Mas ela frequentemente leva à decisão errada: recusar um deal bem estruturado por medo de uma cláusula mal compreendida.
Bruno foi direto: o earn-out é um alinhamento de risco, nada mais do que isso.
Sem earn-out, todo o risco da operação fica com o comprador. E quando todo o risco fica com o comprador, ele naturalmente reduz o que está disposto a pagar à vista. Faz sentido. Com earn-out, você, empreendedor, divide esse risco e, em troca, recebe a possibilidade de capturar um upside maior se os resultados se confirmarem.
"Se eu comprar sua empresa sem nenhuma meta, todo o risco é meu. Não consigo te pagar muito de antemão. Mas se você comprar o risco comigo e me ajudar a levar esse resultado para outro patamar, estou mais que feliz de te pagar. E a conta faz sentido."
Bruno Salari, Diretor de M&A e RI da Skyone
Aqui está o insight que Bruno trouxe com uma honestidade rara: o comprador que estruturou um earn-out bem-feito é, literalmente, o maior torcedor do seu sucesso.
Por quê? Porque se você não bater a meta, ele precisa sentar na frente do conselho e justificar por que uma aquisição não gerou o retorno projetado. Porque o negócio que ele comprou com uma tese de crescimento não se provou. Porque toda a energia investida em due diligence, integração e capital foi alocada em algo que não performou. Ninguém quer isso.
Ao longo dos deals que acompanhamos na Questum, o que separou os earn-outs que funcionaram dos que viraram briga foi exatamente isso: alinhamento de expectativas desde o início, metas calibradas na realidade do negócio e um comprador com estrutura real de integração, não só uma planilha com sinergias no papel.
No modelo da Skyone, Bruno descreveu que o time de integração entra já durante a due diligence, não depois do closing. Mapeando gargalos, preparando treinamentos comerciais, definindo como as métricas do earn-out serão calculadas mês a mês. "Eu gasto metade do meu dia com integração", ele disse. Isso não é discurso. É estrutura. Se quiser entender melhor como funciona essa fase, leia nosso artigo sobre integração pós-deal em M&A.
Existe uma assimetria brutal numa negociação de M&A sem assessoria do sell-side. O comprador fez dezenas de deals. Tem time jurídico especializado, modelo financeiro sofisticado, playbook de integração. Você, empreendedor, está fazendo isso pela primeira vez e com o seu maior ativo em jogo.
Bruno foi preciso: "o empreendedor olha com o filhinho no colo. Ele não consegue ter essa clareza e essa separação."
E é exatamente aí que deals morrem, ou pior, fecham em condições ruins para o fundador. Não porque o comprador seja desonesto, mas porque sem balizamento técnico o empreendedor não consegue avaliar se uma proposta é boa, se as metas do earn-out são razoáveis, se o que está sendo oferecido hoje vale mais ou menos do que o que poderia receber depois.
Um detalhe que Bruno citou e que vale gravar: "a gente tá numa taxa de juros de 15%. Às vezes embolsar o dinheiro agora rendendo 15% é diferente de embolsar lá na frente com uma taxa de juros menor." Esse tipo de raciocínio, que parece óbvio para quem vive de finanças, simplesmente não aparece na cabeça de quem está emocionalmente dentro do negócio.
Antes de chegar numa mesa de negociação com earn-out no contrato, há três perguntas que você precisa ser capaz de responder com honestidade. Antes disso, vale também checar se sua startup está pronta para um processo de M&A.
O comprador tem estrutura real de integração ou só tem uma boa apresentação? Pergunte quando o processo de integração começa, quem é o responsável, como funciona o suporte comercial no período de earn-out. A resposta diz muito sobre o que vai acontecer depois do closing.
As metas foram construídas em cima dos seus números históricos ou de uma projeção otimista que só faz sentido na cabeça do comprador? Metas devem ser ambiciosas, mas atingíveis. Um bom assessor de M&A sabe distinguir os dois e tem referência de mercado para fazer esse balizamento.
Você está recusando o earn-out por análise racional ou por medo de algo que ainda não entendeu completamente? Não há resposta errada. Mas há uma diferença enorme entre as duas motivações, e ela muda completamente o encaminhamento da negociação.
Porque geralmente é o maior deal que o empreendedor vai fazer na vida. E por isso mesmo não faz sentido fazê-lo sem alguém que já esteve nessa mesa antes.
Conte com a Questum na sua jornada Rumo ao Exit.